Alors que les causes et les conséquences des fusions ont fait l’objet d’une grande attention scientifique, les facteurs géographiques ont jusqu’à présent été négligés. En utilisant des données américaines, cette colonne soutient qu’un plus grand chevauchement géographique des filiales et des succursales de deux sociétés de portefeuille bancaires augmente la probabilité de fusion des deux, et augmente également les rendements anormaux cumulés de l’acquéreur, de la cible et des sociétés fusionnées. Il explique également comment le chevauchement des réseaux peut affecter les synergies et la création de valeur.
Les fusions et acquisitions ont réduit le nombre de banques américaines de 60 % depuis le milieu des années 1980, stimulant la recherche sur les causes et les conséquences des fusions bancaires. Les chercheurs ont examiné si les fusions bancaires créent de la valeur (James et Weir 1987, Houston et Ryngaert 1994, 1997, DeLong 2001, Houston et al. 2001), améliorent la performance opérationnelle (Cornett et Tehranian 1992, Boyd et Runkle 1993), réduisent la concurrence (Focarelli et Panetta 2003, Erel 2011), ou satisfaire les incitations à la construction d’empire des dirigeants aux dépens des actionnaires (Brook et al. 1998, Bliss et Rosen 2001, Laeven et Levine 2007, Goetz et al. 2013).
Ce qui a reçu étonnamment peu d’attention, c’est la façon dont le chevauchement géographique des filiales et succursales de deux sociétés holding bancaires (BHC) influence (1) la probabilité qu’elles fusionnent et (2) la création de valeur et les synergies après la fusion. Cela est surprenant à la fois parce que les dirigeants des banques supervisant une fusion annoncent généralement les opportunités synergiques créées en combinant les réseaux géographiques des BHC impliqués dans la fusion, et parce que les recherches existantes offrent des perspectives différentes sur l’impact du chevauchement des réseaux sur la probabilité et les effets des fusions. En termes de prédictions différentes, plusieurs courants de recherche suggèrent qu’un chevauchement accru offrira de plus grandes possibilités pour une fusion de réduire les coûts grâce à l’élimination des opérations redondantes et d’augmenter les revenus grâce à l’exploitation d’un pouvoir de marché accru. D’autre part, la recherche suggère également qu’un chevauchement plus important limite les opportunités de diversification des risques, augmentant le coût du capital. En termes de travaux antérieurs, Houston et Ryngaert (1994, 1997) et DeLong (2001) examinent comment le chevauchement des réseaux avant l’acquisition affecte les réactions des cours des actions aux fusions de BHC. Ils constatent que les rendements sont positivement associés au degré de chevauchement des réseaux avant la transaction.
Analyser l’effet du chevauchement géographique
Dans un article récent, nous avançons cet examen de plusieurs manières (Levine et al. 2017). Premièrement, nous évaluons si et comment le degré de chevauchement géographique entre les filiales et les succursales de deux BHC influence la probabilité qu’elles fusionnent. Nous pensons que la nôtre est la première étude de cette « marge étendue ». Deuxièmement, nous contribuons à la recherche concernant la « marge intensive » – étant donné que les banques fusionnent, comment le chevauchement géographique entre les filiales et les succursales des BHC acquéreurs et cibles influence-t-il les rendements anormaux cumulés des BHC acquéreurs, cibles et combinés ? Non seulement nous quadruplons l’échantillon d’acquisitions bancaires par rapport aux études antérieures, mais nous développons et mettons également en œuvre une nouvelle stratégie de variables instrumentales pour évaluer l’impact du chevauchement des réseaux sur les rendements anormaux cumulés. Troisièmement, nous explorons les mécanismes potentiels reliant le chevauchement des réseaux avant l’acquisition et les rendements boursiers après la transaction, tels que les coûts de main-d’œuvre après la transaction, les marges d’intérêt, le remplacement des administrateurs et des dirigeants et la qualité des prêts. Nous pensons que la nôtre est la première étude des mécanismes par lesquels les réseaux pré-acquisition façonnent les synergies post-acquisition.
Pour mener ces examens, nous compilons un ensemble de données complet sur les fusions et acquisitions de BHC sur la période de janvier 1986 à décembre 2014, l’emplacement géographique des filiales et succursales bancaires, les cours des actions et d’autres caractéristiques de BHC et de transactions. Nous disposons de données sur 716 transactions dans lesquelles le BHC acquéreur est coté en bourse et 429 transactions dans lesquelles la cible est cotée en bourse. Nous construisons plusieurs mesures du degré de chevauchement entre les réseaux des BHC acquéreurs et cibles. Ces mesures de chevauchement se concentrent sur la mesure dans laquelle les BHC ont des filiales (et des succursales) dans le même État ou dans des États différents avant l’acquisition. Pour mesurer les CAR du BHC acquéreur, cible et fusionné, nous utilisons la fenêtre d’événement de cinq jours autour de l’annonce de l’acquisition, c’est-à-dire la fenêtre allant de deux jours avant jusqu’à deux jours après l’annonce. Pour évaluer comment le BHC fusionné répond à l’accord en termes d’autres critères de performance, nous examinons les changements dans l’entreprise cible :
nombre d’administrateurs, de cadres, d’employés ;
dépenses salariales totales;
Chevauchement des réseaux et probabilité de fusion
Nous nous tournons d’abord vers la question de savoir si plus de chevauchement de réseau entre deux BHC augmente, diminue ou n’a aucun effet sur la probabilité qu’ils fusionnent. Pour identifier cette relation, nous construisons des pseudo-matching deals comme dans Gompers et al. (2016). L’objectif est de former des paires pseudo-acquisition-cible identiques à celles de la transaction réelle, sauf que les pseudo-paires ont des degrés différents de chevauchement du réseau avant la transaction. Nous utilisons deux critères d’appariement. Premièrement, pour chaque transaction réelle, nous faisons correspondre le BHC acquéreur réel avec cinq BHC pseudo-cibles qui sont les plus proches en termes d’actifs totaux de la cible réelle. Nous créons cinq pseudo-paires supplémentaires en faisant correspondre la cible réelle avec cinq pseudo-acquéreurs dont l’actif total est le plus proche du BHC acquéreur réel. Ainsi, pour chaque deal réalisé, nous créons dix pseudo-deals. Pour ces pseudo-accords, nous créons également des mesures de chevauchement de réseau. Nous exécutons ensuite une régression probit dans laquelle la dépendance est égale à un pour les transactions réelles et à zéro pour les pseudo-transactions. La principale variable explicative est une mesure du chevauchement du réseau entre l’acquéreur et les BHC cibles dans la transaction réelle ou pseudo. Pour le deuxième critère d’appariement, nous utilisons le ratio market-to-book plutôt que le total des actifs pour créer des pseudo-paires et répéter les analyses.
Nous découvrons que le degré de chevauchement des réseaux est positivement associé à la probabilité d’une fusion bancaire, en utilisant l’un ou l’autre des critères d’appariement. Les estimations indiquent qu’une augmentation d’un écart type du chevauchement est associée à une augmentation de près de 9 % de la probabilité d’une fusion.
Chevauchement des réseaux et rendements anormaux cumulés
Nous évaluons ensuite si le degré de chevauchement du réseau entre les BHC fusionnés influence les rendements anormaux cumulés de l’acquéreur, de la cible et du BHC combiné. Il y a des problèmes d’identification matérielle. Par exemple, les BHC avec des systèmes de gouvernance faibles pourraient permettre aux dirigeants de construction d’empire d’acquérir des BHC avec des réseaux géographiquement dispersés, et les marchés pourraient interpréter ces acquisitions comme un signal que le BHC acquéreur est mal gouverné. Dans ce cas, le choix d’acquérir le réseau d’une cible et la performance post-transaction pourraient refléter le système de gouvernance du BHC acquéreur plutôt que l’effet indépendant du chevauchement des réseaux sur la performance post-transaction.
Pour atténuer les problèmes d’endogénéité, nous concevons une variable instrumentale de chevauchement de réseau. Nous exploitons deux sources plausiblement exogènes de variation de la probabilité qu’un BHC acquière une cible avec des filiales dans les mêmes États que l’acquéreur. La première source de variation est la déréglementation bancaire inter-États, qui a déterminé si et quand les BHC dont le siège social était situé dans un État pouvaient établir des filiales dans chaque autre État. Pendant la majeure partie du 20e siècle, il était interdit aux BHC dont le siège social se trouvait dans un État d’établir des filiales (ou des succursales) dans d’autres États. À partir de 1982, certains États américains ont commencé à supprimer ces restrictions. Non seulement les États ont entamé le processus de déréglementation bancaire interétatique à différentes années, mais ils ont également suivi des voies dynamiques très différentes, les États signant des accords de réciprocité bilatéraux et multilatéraux dans un processus assez chaotique au fil du temps. La loi Riegle-Neal a éliminé les restrictions réglementaires sur les opérations bancaires interétatiques en 1995. Le processus de déréglementation des banques interétatiques fournit des informations sur la possibilité pour les BHC dont le siège est situé dans deux États différents d’établir des filiales dans les mêmes États et donc sur le degré potentiel de chevauchement des réseaux entre les BHC dont le siège est situé dans ces états. Mais la déréglementation bancaire interétatique ne fait pas de distinction entre les BHC au sein d’un même État.
La deuxième source de variation utilise l’emplacement géographique des BHC dans un État pour identifier les BHC dans un État donné qui sont plus susceptibles d’avoir des filiales dans d’autres États. En particulier, le modèle de gravité de l’investissement prédit que les coûts d’acquisition et de gestion des BHC cibles augmentent avec la distance, ce qui implique que les BHC sont plus susceptibles d’acquérir des BHC dans des États géographiquement proches. En distinguant les BHC au sein d’un État, le modèle de gravité fournit des informations supplémentaires sur le degré de chevauchement du réseau entre chaque BHC dont le siège est dans un État et les cibles potentielles dont le siège se trouve dans d’autres États. En intégrant la déréglementation bancaire inter-États au modèle de gravité, nous créons un instrument variable dans le temps, spécifique au BHC, du degré auquel un BHC a un réseau de filiales qui chevauche des cibles potentielles dans d’autres États.
Nous découvrons qu’un plus grand chevauchement des réseaux augmente considérablement les rendements anormaux cumulés de l’acquéreur, de la cible et du BHC fusionné. Les grandeurs économiques sont importantes – une augmentation d’un écart type des mesures de chevauchement est associée à une augmentation de 5 % du rendement anormal cumulé de l’acquéreur, ce qui est important étant donné que le rendement anormal cumulé moyen de l’acquéreur est de -0,13 %.
Chevauchement des réseaux, synergies et création de valeur
Nous examinons ensuite trois mécanismes spécifiques par lesquels le chevauchement des réseaux peut affecter les synergies et la création de valeur.
Premièrement, si le chevauchement des réseaux augmente les rendements anormaux cumulés en offrant des opportunités de revoir et de remplacer les cadres et les membres du conseil d’administration inefficaces ou redondants, alors nous devrions observer à la fois une augmentation du taux de rotation des suites dirigeantes dans les cibles suite à une acquisition et une amélioration de la gouvernance bancaire. comme, par exemple, mesuré par une réduction des prêts d’initiés et moins de créances douteuses.
Deuxièmement, si un plus grand chevauchement des réseaux offre des possibilités accrues pour le BHC combiné d’économiser sur les coûts de main-d’œuvre, nous devrions alors observer des réductions de personnel et des dépenses salariales totales.
Troisièmement, si de plus grands chevauchements de réseaux créent une banque combinée avec plus de pouvoir de marché, alors nous devrions observer une augmentation des marges nettes d’intérêt après la fusion.
Nous examinons chacune de ces prévisions en examinant les changements au niveau des BHC cibles au cours de l’année suivant l’acquisition.
Nous constatons qu’un plus grand chevauchement de réseau avant l’acquisition est associé à :
l’acquisition de BHC remplaçant une proportion plus élevée d’administrateurs et de cadres dans les BHC cibles ;
des réductions plus importantes du nombre d’employés et de la masse salariale totale dans les CSB cibles ;
des réductions plus importantes des prêts d’initiés et des imputations nettes sur les cibles ; et
des augmentations plus importantes des marges nettes d’intérêt.
Ces conclusions concordent avec l’opinion selon laquelle lorsque les banques qui fusionnent se chevauchent géographiquement, la banque fusionnée a de plus grandes possibilités de remédier aux inefficacités de gestion, de réduire les licenciements et d’augmenter les revenus grâce à l’exercice d’un plus grand pouvoir de marché.